通訊!金龍魚(yú)該不該被看作“周期股”:原材料價(jià)格大漲下利潤快速縮水 前三季凈利再度下滑36%

時(shí)間:2022-11-02 18:28:55

出品:上市公司研究院

10月28日晚間,“油茅”金龍魚(yú)(300999)發(fā)布了三季報,前三季實(shí)現營(yíng)收1878.4億元,同比增長(cháng)15.43%;實(shí)現歸母凈利潤23.53億元,同比下滑36.07%。其中營(yíng)收增速與上年同期持平,凈利潤則出現大幅下滑,尤其是第三季度歸母凈利潤同比下滑46.93%,扣非凈利潤更是下滑167.36%。


(資料圖片僅供參考)

受這份三季報影響,金龍魚(yú)10月31日股價(jià)大跌4.18%。如果從2021年1月高點(diǎn)算起,金龍魚(yú)股價(jià)在1年9個(gè)月時(shí)間內已經(jīng)跌去70%。

從2015年到2019年,金龍魚(yú)享受了原材料價(jià)格低位帶來(lái)的紅利,業(yè)績(jì)持續增長(cháng)。2020年下半年以來(lái),以大豆為代表的原材料價(jià)格不斷上漲,金龍魚(yú)的凈利潤也不斷被蠶食。

從歷史上來(lái)看,大豆價(jià)格呈現明顯的周期性,金龍魚(yú)對上游原材料幾乎沒(méi)有控制力,而下游米面糧油等基本民生物資又無(wú)法大幅漲價(jià)。在糧油市場(chǎng)集中度已經(jīng)較高的背景下,金龍魚(yú)的想象空間來(lái)自哪里呢?金龍魚(yú)又該不該被看作一只“周期股”呢?

前三季凈利潤為什么會(huì )出現如此大的降幅?

金龍魚(yú)前三季凈利潤為什么會(huì )出現如此大的降幅?主要是營(yíng)業(yè)成本的大幅增長(cháng),前三季其營(yíng)業(yè)成本增長(cháng)了19.06%,比營(yíng)收增速高出3.63個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)公司的套保業(yè)務(wù)導致非經(jīng)常性損益和財務(wù)費用增加,也在定程度上影響到了凈利潤。

金龍魚(yú)在三季報中稱(chēng)“受到全球通脹、俄烏沖突及天氣影響等因素影響,公司主要原材料大豆、大豆油及棕櫚油等價(jià)格在上半年出現前所未有的快速大幅上漲,雖然三季度價(jià)格有所回落,但相比去年同期,原料成本仍大幅上升。公司上調了部分產(chǎn)品的售價(jià),但并未完全覆蓋原材料成本的上漲,公司主要產(chǎn)品的毛利率同比明顯下降?!?/p>

2020年及2019年金龍魚(yú)營(yíng)業(yè)成本占營(yíng)收比重在88%左右,2021年三季度增至91%,今年前三季進(jìn)一步增至94%,達到近年來(lái)的新高。

根據2020年披露的招股書(shū)信息,金龍魚(yú)采購的主要原材料包括大豆、水稻、小麥、其他油籽及加工品,棕櫚及月桂酸油等。其中大豆及加工品、棕櫚及月桂酸油對境外市場(chǎng)依賴(lài)度較高,境外采購額占到60%左右。境外采購的大豆原產(chǎn)地為巴西、阿根廷、美國等國家,棕櫚油原產(chǎn)地主要為馬來(lái)西亞、印度尼西亞等國家。

在采購環(huán)節,金龍魚(yú)存在明顯的供應商較為集中,且關(guān)聯(lián)采購額占比大的問(wèn)題。2021年前五大供應商采購金額占比達到了32%,其中關(guān)聯(lián)方采購額占比為16%,這也就意味著(zhù)前五大供應商采購中一半來(lái)自關(guān)聯(lián)方。在招股書(shū)中,金龍魚(yú)曾披露,公司與關(guān)聯(lián)方發(fā)生的關(guān)聯(lián)采購主要為棕櫚油、大豆的采購。

金龍魚(yú)第一大供應商是豐益國際及受豐益國際控制的公司,豐益國際間接持有金龍魚(yú)控股股東Bathos100%股權。第五大供應商是ADM及其子公司,ADM是豐益國際一名董事?lián)胃吖艿墓尽?/p>

上市時(shí),監管就對金龍魚(yú)的關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行過(guò)問(wèn)詢(xún),要求公司說(shuō)明關(guān)聯(lián)采購價(jià)格與市場(chǎng)價(jià)對比情況,并且說(shuō)明關(guān)聯(lián)交易價(jià)格公允的內控機制。金龍魚(yú)在招股書(shū)及反饋意見(jiàn)回復中稱(chēng),關(guān)聯(lián)采購價(jià)與市場(chǎng)公允價(jià)值一致。并且表示,采購的大豆、棕櫚油,價(jià)格主要依據芝加哥期貨交易所大豆期貨、馬來(lái)西亞衍生品交易所棕櫚油期貨等大宗商品的期貨市場(chǎng)價(jià)格確定。

2020年8月以來(lái)國際糧價(jià)大漲,CBOT大豆期貨價(jià)格從2020年8月底850美分左右漲到2021年5月最高1667.5美分,2021年6月到2021年11月初持續回落至1200美分以下。從2021年11月到2022年6月初又上漲至1700美分左右,6月底大幅下跌至1400美分,此后一直在這個(gè)價(jià)格震蕩。棕櫚油價(jià)格同樣從2020年下半年起一直上漲,2022年6月初開(kāi)始下滑。

2021年以來(lái)金龍魚(yú)采購的大豆及棕櫚油等原材料價(jià)格全部位于高位,而且2021年提高了關(guān)聯(lián)方采購的占比,2020年從關(guān)聯(lián)方采購的原材料占年度總采購額的14.91%,2021年提高到了16.05%。

從全球糧食產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)看,豐益國際是全球最大的棕櫚油類(lèi)產(chǎn)品生產(chǎn)貿易商之一,在國際棕櫚油市場(chǎng)占據1/3的份額,是全球最大的棕櫚油供應商,ADM為全球重要的大豆等農產(chǎn)品供應商。

由于豐益國際及其關(guān)聯(lián)公司在全球糧食及農產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)鏈中占有的重要地位,同時(shí)又是金龍魚(yú)的控股股東,因此成為后者繞不開(kāi)的供應商。但是從采購環(huán)節來(lái)看,金龍魚(yú)并沒(méi)有因為控股股東是全球大糧商而明顯受益,對上游的控制能力很弱。

金龍魚(yú)該不該被看作一只周期股?

從歷史上看,從2015年到2019年,CBOT大豆價(jià)格一直處在低位,這期間金龍魚(yú)業(yè)績(jì)保持平穩。期間營(yíng)收和凈利潤均在持續增長(cháng),符合消費股的特征。

但是2020年下半年以來(lái)的原材料大幅漲價(jià)刺破了“油茅”持續增長(cháng)的幻象,將原材料價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險徹底暴露了出來(lái)。

事實(shí)上,歷史上大豆價(jià)格一直是大幅波動(dòng)的,呈現一定的周期性。2008年到2010年在低位,2011年到2014年又回到高位。2020年下半年以來(lái)的暴漲雖然受很多因素催化,但也是大豆周期的一部分。

從下游來(lái)看,米面糧油等關(guān)系民生的必選消費品價(jià)格不存在大幅上漲的空間,金龍魚(yú)在招股書(shū)中就提示過(guò)風(fēng)險,“目前公司擁有對產(chǎn)品的自主定價(jià)權,產(chǎn)品價(jià)格調整無(wú)需向物價(jià)主管部門(mén)報告。但是當廚房食品市場(chǎng)價(jià)格出現大幅上漲,對消費者的日常生活支出產(chǎn)生較大影響時(shí),為管理通貨膨脹,物價(jià)部門(mén)可能采取臨時(shí)價(jià)格干預措施?!?/p>

這也就意味著(zhù)金龍魚(yú)很難通過(guò)漲價(jià)向下游完全傳導原材料漲價(jià)壓力,如果大豆等原材料價(jià)格產(chǎn)生波動(dòng),公司凈利潤會(huì )隨之出現波動(dòng)。金龍魚(yú)凈利率本身就比較薄,在原材料價(jià)格處在低位的2017年最高也僅為3.5%,而今年上半年隨著(zhù)原材料漲價(jià)已經(jīng)低至1.31%。

如果金龍魚(yú)被市場(chǎng)看作一只“周期股”,又會(huì )如何估值呢?

目前食用油領(lǐng)域集中度已經(jīng)較高,2019年我國食用油CR3為58%,其中金龍魚(yú)、中糧集團、魯花集團分別占34%、20%、4%,金龍魚(yú)市占率穩居第一。金龍魚(yú)在包裝米和包裝面粉領(lǐng)域占有率也較高。傳統米面油增長(cháng)空間似乎已經(jīng)不大。

金龍魚(yú)找到的增量空間是向括調味品等領(lǐng)域擴張品類(lèi),并且在2020年提出了中央廚房概念。2021年9月公司成立央廚食品事業(yè)部,“中央廚房”試圖依托米、面、油、調味品等產(chǎn)品優(yōu)勢,建立綜合性工廠(chǎng)園區,產(chǎn)品范圍可涵蓋營(yíng)養餐、便當以及其他特定的優(yōu)質(zhì)成品及半成品餐食類(lèi)產(chǎn)品,打造從源頭到餐桌的全產(chǎn)業(yè)生態(tài)鏈。其運營(yíng)模式為“自營(yíng)+招商”,本質(zhì)上類(lèi)似于預制菜。

中央廚房的收益來(lái)自幾個(gè)方面:央廚產(chǎn)品收益、公司米面油等供應央廚的收益、園區合作伙伴承租收益、合作伙伴銷(xiāo)售傭金等。2022年公司陸續建成投產(chǎn)杭州、重慶、興平、廊坊、周口、沈陽(yáng)等地的中央廚房項目,未來(lái)計劃在全國70多個(gè)現有的米面油生產(chǎn)基地建設中央廚房園區。

目前中央廚房還處在布局期,這個(gè)業(yè)務(wù)能不能成長(cháng)為公司的增長(cháng)引擎,還有待觀(guān)察。而調味品領(lǐng)域競爭格局已經(jīng)奠定,金龍魚(yú)在這個(gè)市場(chǎng)能搶到多少份額同樣是未知數。

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來(lái)源:新浪財經(jīng)
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